IPO di Anthropic, il prospetto mette alla prova l’avvertimento di Dario Amodei sulla bancarotta

Quando quest’inverno Dario Amodei ha spiegato perché Anthropic non avrebbe acquistato tanta potenza di calcolo quanta la sua curva di crescita sembrava giustificare, ha evocato il rischio di rovina. Basta sbagliare di un anno le previsioni sui ricavi dell’IA, ha detto l’amministratore delegato di Anthropic, e nessuna copertura può salvare l’azienda. Il prospetto per la quotazione in Borsa del produttore di Claude è il primo documento che consente agli investitori di verificare quanto Amodei abbia rispettato la propria regola.

Ripresa nei resoconti sul prospetto, la frase sembra una confessione: la prova che l’azienda sta scommettendo tutto su un’unica curva. Letta per intero, però, è più circoscritta e più utile. Amodei stava descrivendo cosa sarebbe successo se avesse acquistato troppo, troppo presto. Il prospetto mostra invece cosa ha comprato e a quali impegni può ancora sottrarsi.

La frase pronunciata davvero da Amodei

L’ha detta a febbraio nel podcast di Dwarkesh Patel, rispondendo a una domanda sul perché Anthropic non stesse spendendo in modo più aggressivo. «Se i miei ricavi non saranno di 1.000 miliardi di dollari, se saranno anche solo di 800 miliardi, non esiste forza al mondo, non esiste copertura al mondo che possa impedirmi di fallire se acquisto una quantità simile di potenza di calcolo», ha dichiarato, secondo il resoconto dell’intervista pubblicato da Fortune. È la parte finale a chiarire il senso. Nell’analisi dell’IPO, Business Today ha citato la frase senza quella conclusione, trasformando una spiegazione della prudenza in una descrizione della scommessa. Amodei sosteneva che non poteva impegnarsi a spendere 1.000 miliardi di dollari l’anno per la potenza di calcolo nel 2027, perché crescere di cinque volte l’anno anziché di dieci avrebbe fatto affondare l’azienda.

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Gli impegni che Anthropic ha preso davvero

Il modulo S-1, reso pubblico lunedì in vista della quotazione al Nasdaq con il simbolo ANT, quantifica quella prudenza. Gli accordi per la potenza di calcolo e i data center firmati o modificati dalla fine del 2025 prevedono obblighi minimi di pagamento per circa 417 miliardi di dollari, con durate fino a 20 anni. La capacità ordinata e prevista in consegna tra il 2028 e il 2031 aggiunge una stima compresa tra 125 e 150 miliardi di dollari. Nel primo semestre del 2026 i ricavi sono stati pari a 16,3 miliardi di dollari, contro gli 1,2 miliardi dello stesso periodo dell’anno precedente.

È nella struttura di questi accordi che oggi si trova la regola di Amodei sul rischio di fallimento. Gli impegni più consistenti sono con i partner cloud di Anthropic e non sono flessibili: almeno 110 miliardi di dollari con Amazon fino ad aprile 2036, circa 114,5 miliardi con Google fino a luglio 2033 e almeno 44,9 miliardi con Microsoft fino a maggio 2033, tutti dovuti «a prescindere dall’utilizzo effettivo». Se la spesa con Amazon o Google non raggiunge il livello previsto, Anthropic paga la differenza. Tutti e tre gli accordi non possono essere annullati, a meno che il fornitore non commetta una violazione sostanziale e non vi ponga rimedio.

Il noleggio della capacità GPU dall’unità di intelligenza artificiale di SpaceX segue invece regole diverse. L’accordo arriva fino a 120,5 miliardi di dollari, pari a circa 3,1 miliardi al mese una volta completate tutte le consegne, ma dopo i periodi iniziali, che terminano all’inizio del 2027, entrambe le parti possono recedere con un preavviso di 90 giorni. È una forma di copertura, in un certo senso, e anche quella più contenuta. Gli impegni da cui Anthropic non può svincolarsi sono quelli che si protraggono per gran parte di un decennio.

Il prospetto riconosce proprio il rischio descritto da Amodei. Definisce le previsioni sulla potenza di calcolo «intrinsecamente incerte», ammette che «in passato abbiamo sottostimato in modo significativo il nostro fabbisogno di potenza di calcolo» e avverte che una capacità disponibile in tempi non allineati alla domanda potrebbe tradursi in «uscite di cassa impegnate che non generano ricavi immediati».

La perdita che non è il problema

La cifra che ha dominato i titoli, una perdita netta di 80,7 miliardi di dollari nel semestre, è dovuta perlopiù a voci contabili. Di questi, 72,4 miliardi derivano dalle variazioni del fair value di obbligazioni convertibili, derivati e SAFE. La perdita operativa è stata di 693 milioni di dollari, in calo rispetto ai 2,1 miliardi dello stesso periodo dell’anno precedente. Nell’analisi del prospetto di CNBC, il margine lordo implicito è dell’85%, contro il 12% dello stesso periodo del 2025; a settembre il tasso di ritenzione netta dei ricavi era intorno al 900%: i clienti esistenti spendono nove volte tanto. Secondo gli indicatori che Anthropic ha scelto di mettere in primo piano, il modello di business funziona.

Quel margine è accompagnato da un’avvertenza. I margini operativi, si legge nel prospetto, «fluttueranno nel tempo, soprattutto nei periodi in cui ci verrà consegnata una quantità considerevole di ulteriore potenza di calcolo». In parole semplici, la redditività mostrata riguarda un’azienda che non ha ancora sostenuto per intero le sue spese più ingenti.

Chi si assume il rischio dopo la quotazione

Anthropic afferma che i proventi saranno destinati a finalità aziendali generali, tra cui, in modo esplicito, «investimenti in potenza di calcolo e infrastrutture». Gli azionisti pubblici finanzieranno una parte di questa espansione senza poterla orientare. Una singola azione di Classe F, detenuta da una società di proprietà dei sette cofondatori, avrà il 50,1% dei voti; in genere, un Long-Term Benefit Trust detiene il potere di eleggere la maggioranza del consiglio di amministrazione. Il prospetto lascia in bianco la fascia di prezzo e il numero di azioni; secondo le indiscrezioni di mercato citate da Business Today, la valutazione auspicata è compresa tra 1.500 e 2.000 miliardi di dollari.

Il momento scelto non è favorevole. CNBC osserva che a ottobre le neocloud CoreWeave e Nebius hanno perso entrambe oltre il 30% del loro valore, mentre le preoccupazioni sul credito si diffondevano nel settore dei data center: proprio l’espansione su cui fanno affidamento gli impegni di lungo periodo di Anthropic.

A febbraio Amodei ha detto che nessuna copertura al mondo avrebbe potuto salvare un laboratorio che avesse sbagliato i tempi. Con ANT, sta per venderne una.

Tag: Anthropic, Dario Amodei, AI infrastructure, Nasdaq, IPOs

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